原油期货上市后的能化对冲策略

    一、原油贸易及定价体系梳理

    国际原油市场上的原油品种较多，各类原油的贸易定价通常参考基准原油，在此基础上原油的定价主要考虑原油的品质和运输成本。基准原油即参考定价的原油，WTI原油、Brent原油、Oman/Dubai原油为全球三大基准原油，适用的区域分别为北美、欧洲、中东（出口亚太）。

    原油市场的三大变化：第一是定价方式的变化，从长期固定价格转变为浮动价格，上世纪80年代之前，原油基本上是固定价，即石油生产商与需求方签订长约合同；而随着石油价格大幅度的波动，现在主要采用活价，即在定价的基准上加升贴水；第二是市场深度和广度的变化，市场上有即期交易、远期实货合约、期货、远期纸货、掉期以及其他复杂的交易模式，实货交易一般在1-3个月完成，远期交易一般在1-2年，期货交易可以到5年，掉期和期权延伸可达10年以上；第三是原油衍生品市场的交易量大大超过了实货交易量。市场风险在时间和价格两个维度上的复杂化，使得国际原油贸易的定价方式变得复杂，并严重依赖以衍生品为代表各种风险管理工具。

    原油价格的影响因素的复杂性：首先原油是一种标准商品，其本身的供需情况影响价格变化。其次原油具备一定金融属性，在全球范围内被广泛地看作一种对抗通胀的投资工具。此外，基于原油作为战略物资的重要性，原油的供应特别容易受到地缘斗争的影响。

    石油是重要的战略物资同时也是大国斗争的工具，冷战的结束，一个关键因素就是美国和沙特联手压低油价直至打跨苏联的经济，1993年之后，我国成为一个石油净进口国，此后石油依存度越来越高，因此石油定价权的争夺势在必行。

    二、中国原油期货上市背景及前景展望：

    关于定价权影响

    当今全球石油供需市场发生了巨大大变化，美国已经实现石油的战略自给，对外依存程度快速下降。多边全球贸易体系受挫，保护主义抬头，大国间贸易斗争加剧，如何获得有利的国际贸易地位，成为各国政府面临的重要问题。中国经济处于调整转型期，投资、出口、内需这“三驾马车”都面临着不同的问题，要尽力避免贸易失衡的不利局面。

    近年来中国的原油消费量持续上升，而产量增速缓慢，近期受国际低油价影响，我国石油开采业更是被迫减产，国内供需存在严重缺口，原油的进口依存度不断攀升，目前已成为最大的原油进口国。

    推出原油期货是落实维护国家能源安全，参与国际原油定价机制的重要举措，同时也受到市场参与主体的广泛推崇和期待。中国原油期货的运行预计将以稳定为主，波动性如何取决于在交割方面是否有顺畅机制。待国内原油市场的“市场化”改革完善之后，中国原油期货将迎来真正的“中国时代”。

    三、新环境下跨境、跨市场能化品种对冲策略研讨

    现在整个衍生品投资主体是多元化的，交易目的也是多样化的，而市场的波动频率和波动的幅度都很高，对于很多以盈利为目的的投资者，现在投资获利的难度也在逐渐上升。在高频、高波动率的时代，如何做好资金管理和风险控制是关键的，两种基本思路：一是以更快打快，但“快”也有限度，“快”也更容易引起监管注意。对以套保为目的市场主体难以适应这种“快节奏”，也难以大资金操作；二是把资产波动速度变慢，幅度变小，基于产业内在逻辑的基础做对冲和套利，这是市场中最难以被操纵的投资组合方式。

    关于对冲套利，基本原则是坚持做看的懂的逻辑，具体而言分为四个方面：一是深入产业，确定投资方向。产业逻辑套利要求对产业有深入的了解，要对不同品种的逻辑关系有清晰准确的认识。二是风控至上。对冲套利也是有风险的，长期风险源于产业结构发生了未知的变化，短期风险源于短期供需问题。投资中没有必然的事情，如果意识到风险，及时脱身而去是上策。三是用金融的视角看待时机，用技术分析把握节奏和投资时机。四是保持健康的投资心态。市场永远正确的，一切都是概率，正确的逻辑也可能没有效果。

    由Brent-WTI价差看统计套利风险：Brent-WTI价差曾经长期稳定在-3到3美元/桶范围，价差的基础是两地油品的差异和运输成本，大量的交易员参照这个标准做统计套利并长期获利。而统计套利的最大风险是：发生了足以影响供需格局的变化，而被交易者所忽视；汇率的持续变化改变了衡量的标准。2011年中东冲突造成部分国家原油出口中断，这个价差出现逆转，最高点达到27美元/桶。在短期供需已经发生逆转的情况下，继续按统计规律进行交易，并长期持有这个头寸部位并期待回归，无疑会面临巨大风险。

    汽油-原油的裂解价差套利：裂解套利的实质是裂解利润的变化。配比方式取决于炼厂产出比率的不同，裂解价差的变化实际由炼厂决定的。炼厂的开工率水平、裂解利润水平是决策的重要依据。过低的裂解利润，持续较长时间，炼厂会自己想办法来影响供应预期。

    汽油-取暖油跨品种套利：这个套利组合的基础是汽油在6-9月为消费旺季，而取暖油在冬季是消费旺季。值得注意的是6月份的价差容易受到需求或者金融冲击的影响，而12月价差变化相对稳定，取暖油需求更为刚性，同时受极端气候的影响也比较大。

    一个组合是否能取得预期效果，关键在于该组合是否存在成本上的传导关系或者用途上的替代关系，另外市场是否是贯通的，是否可以有效的相互影响，比如PTA和甲醇，PTA的主导路线是石脑油制PX，甲醇路线只占小比例，同时PTA和甲醇在用途上也不存在替代性，这个组合的套利基础就不够稳定。