从套利机制上讲,商品期货套利划分为两种类型:内因套利和关联套利。关联套利是指套利对象之间没有必然的内因约束,价格受共同因素主导,但受影响程度不同,通过两种对象对同一影响因素表现不同而建立的套利关系。
属于关联套利范畴的套利交易有以下几种:第一,农产品跨品种套利,如玉米与小麦以及不同油脂类品种之间的套利;第二,基本金属跨品种套利,如铜、铝、锌之间的套利;第三,化工品之间的跨品种套利,如塑料、PVC、PTA之间的套利;第四,金融衍生品跨市场跨品种套利,如不同国家的股票指数套利。
本文试从甲醇与焦炭期货品种的相关性、影响因素等方面,结合数理统计分析,总结出其价格波动规律,给出其套利的可行性。
甲醇与焦炭的产业链相关性
甲醇在20世纪50年代以前多以煤和焦炭为原料,50年代以后,以天然气为原料的甲醇生产流程被广泛应用。由于我国能源结构具有“富煤贫油少气”特征,缺少廉价的天然气资源,同时随着石油资源的日益紧缺,今后较长一段时间内,煤炭仍将是我国甲醇生产最重要的原料。此外,我国还有部分企业采用焦炉气为原料生产甲醇,这也是我国独有的甲醇制取技术。
焦炭主要是焦煤在隔绝空气的条件下,加热到950℃—1050℃,经过干燥、热解、熔融、粘结、固化、收缩等一系列复杂的生产工序制成。焦炭主要用于高炉炼铁,极少量应用于铜、铅、锌、钛、锑、汞等有色金属的鼓风炉冶炼,起还原剂、发热剂和料柱骨架作用。
1.上游原料均属煤炭
从产业链上来看,我国煤制甲醇的生产比例大约占甲醇全部生产量的65%,天然气约为18%,焦炉煤气约为17%。煤制甲醇的煤种主要是动力煤与无烟煤,所以甲醇价格与煤炭价格的相关性较高。而相对于甲醇丰富的原料,焦炭原料比较单一,主要是一些焦煤的不同配比。焦煤价格的高低,直接决定了焦炭生产成本的高低,二者高度相关。
为了更直观了解甲醇与焦炭上游煤炭原料的相关性,我们对比了无烟煤、动力煤与炼焦煤价格的波动规律,下表为根据每周公布的中国煤炭价格指数中,三个煤种的价格指数计算得出的相关性矩阵,可以看出,甲醇与焦炭在原料成本上具有较高的相关性。
2.焦炉煤气可以直接用于生产甲醇
焦炭的副产品焦炉煤气是焦化厂在焦炭利润微薄的情况下,赖以生存的一个重要的盈利点。目前焦炉煤气制甲醇在我国占有近20%的总产能。焦炭可以近似地看成甲醇的一种原料,二者的相关性不言而喻。
3.下游主要产品与房地产市场紧密相连
对于焦炭行业来说,钢铁行业几乎可称之为其唯一的下游行业,世界焦炭产量的90%以上用于高炉炼铁,房地产业又是钢铁下游消费的第一大块。从以往数据来看,房地产行业的消费约占钢铁消费的60%左右。截至目前,即使在今年国家对房地产大力调控的情况下,房地产行业的钢材消费量,也将近占到全部钢铁消费量的一半左右。
甲醇下游的第一大消费领域是甲醛,大约有1/4的甲醇用于生产甲醛。甲醛绝大部分消费于板材加工以及粘合剂,这些都属于建筑建材类,与房地产行业的发展息息相关。如果房地产行业需求得不到有效释放,将直接或间接影响钢材行业与建筑建材行业,进而影响焦炭与甲醇行业。
综合来看,甲醇与焦炭上游都是煤炭,虽然来源于不同煤种,但是不同煤种的价格高度相关。生产焦炭的副产品焦炉煤气又可以直接生产甲醇,且占据近1/5的甲醇总产能,焦炭近似于甲醇的原料。另外,甲醇与焦炭下游消费都与房地产行业紧密相连,二者具有跨品种套利的基础。
甲醇与焦炭期货价格相关性分析
为了更加有利地说明甲醇与焦炭存在可套利基础,我们选取甲醇与焦炭主力合约收盘价格时间序列,从2012年1月4日到2012年11月15日的211个数据,来分析其相关性。通过最小二乘法回归分析,得出甲醇与焦炭主力合约收盘价的相关系数为0.821,二者属于高度相关,存在套利基础。而从期货盘面日内走势图看,二者相关度更高。在日内走势中,二者基本属于同涨同落状态。不过由于资金炒作,加上基本面有一些不同,二者价差有时也会出现背离。
套利模式分析
1.波动率套利
由于甲醇与焦炭都属于上市时间不长的新品种,且两个品种又都是大合约品种,两者波动率方面都有着较大差异。但是由于二者期货价格走势比较一致,可以在趋势性行情之中利用不同的波动率进行套利。
观察近一年来二者的运行情况,甲醇成交量一直比较低迷,焦炭成交量逐渐增大,甲醇日波动率相比焦炭日波动率较小。我们选取2012年1月4日到2012年11月15日的211个数据计算甲醇与焦炭价格的日均波动率情况,并对日波动率进行绝对值处理,得出甲醇的日均波动率为0.159,焦炭的日均波动率为0.192。
甲醇与焦炭的波动率对比图
由于焦炭波动幅度大于甲醇波动幅度,在上涨过程中,焦炭与甲醇比价呈现扩大趋势,在套利操作中可采取买焦炭卖甲醇的策略;在下跌过程中,焦炭与甲醇比价呈现缩小趋势,即甲醇表现出抗跌性,可以采取买甲醇卖焦炭的策略。
2.统计套利
从我们计算的资金关注度来看,目前焦炭与甲醇的资金关注度一直在所有品种中保持前三位。资金的过度关注导致的结果就是两个品种的比价走势比较有趋势性,也就是说比价偏离比较严重。从下图我们可以看出,由于焦炭波动率较大,前期因为宏观经济形势不好,在同时下跌的过程中,甲醇与焦炭的比价一直呈现出走高态势,直到国家出台1万亿的经济刺激政策,甲醇与焦炭价格出现反弹,二者比价走低。这与上文分析的波动率套利结论一致。
在这一段过程中,我们以均值加上或减去二倍标准差为上下限,一旦甲醇与焦炭的比价触及上下限,都有比较好的向均值回归的趋势,可以在此时参与套利。比如,甲醇与焦炭的比价触及上限,可以关注买焦炭卖甲醇的套利机会,反之亦然。
3.基本面套利
基本面套利在跨品种套利中运用比较广泛。两个品种基本面会有一定的差异,简单来讲就是根据对于基本面的准确分析,最终得出在目前的经济形势下,哪个品种的基本面相对较强,就可以买入基本面较强的合约,同样的卖出基本面较弱的合约来进行组合。当然一旦出现突发性事件,对两个品种的影响程度也是不一样的。对基本面消息的准确分析整理是跨品种套利成功的关键。
总结
经过对甲醇与焦炭产业链、期货价格的分析,二者存在较强的套利基础。但是,二者均属于上市不久的新品种,市场还不够成熟,价格可能会出现严重背离,在套利过程中一定要进行良好的风险控制。